每經(jīng)記者 王海慜  李娜  章光日    每經(jīng)編輯 趙云    

最近幾天，外部關稅擾動，令全球資產(chǎn)價格出現(xiàn)大幅波動，A股也受到一定沖擊。

中央?yún)R金公司等穩(wěn)市資金的及時入市起到了積極作用，也讓市場對“中國版平準基金”又產(chǎn)生了期待和關注。

作為資本市場的“國家隊”，中央?yún)R金以類“平準基金”的角色在ETF市場的布局及操作備受矚目。其究竟有著怎樣的 “畫像”？它在穩(wěn)定市場方面又能發(fā)揮多大作用？《每日經(jīng)濟新聞》記者與多位資深業(yè)內(nèi)人士展開探討。

匯金系重倉持有寬基ETF

4月7日，A股市場大幅波動。當日中央?yún)R金公司發(fā)布公告稱，堅定看好中國資本市場發(fā)展前景，并再次增持指數(shù)基金，堅決維護資本市場平穩(wěn)運行。

4月8日，中央?yún)R金公司在其官網(wǎng)發(fā)布的答記者問中指出，公司在資本市場發(fā)揮著類“平準基金”作用，自2008年以來，曾多次參與維護資本市場穩(wěn)定工作。

作為“國家隊”主力，匯金系持倉圖譜備受關注。公開信息顯示，目前其在ETF市場的投資布局由四大投資主體構成：中央?yún)R金投資有限責任公司（簡稱“匯金投資”）、中央?yún)R金資產(chǎn)管理有限責任公司（簡稱“匯金資管”），以及通過基金公司設立的易方達-匯金資管單一資產(chǎn)管理計劃，和華夏-匯金資管單一資產(chǎn)管理計劃。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至2024年末，匯金系對ETF的持有份額總計達3176億份，持倉市值總計1.05萬億元。相較于2024年年中，持倉市值增長了4625億元，增幅達到78.31%。

具體而言，匯金投資持有21只ETF，持倉規(guī)模為6617億元。匯金資管持有ETF的數(shù)量為15只，相比2024年6月末增加了6只，持倉規(guī)模達3822億元。易方達基金-匯金資管單一資產(chǎn)管理計劃的數(shù)量為10只，較之上一統(tǒng)計節(jié)點環(huán)比增加2只，持倉規(guī)模為62億元。華夏基金-匯金資管單一資產(chǎn)管理計劃持有ETF的數(shù)量從2024年6月末的20只，增長至2024年末的21只，持倉規(guī)模為30億元。

可見，匯金系持倉最多的還是寬基ETF，尤其是跟蹤滬深300指數(shù)的相關基金。如場內(nèi)規(guī)模最大的非貨ETF——華泰柏瑞滬深300ETF，中央?yún)R金持有的市值超過了2500億元。其中，中央?yún)R金投資持有1434億元，中央?yún)R金資管持有1071億元。緊隨其后的易方達滬深300ETF，持有市值為1827億；華夏滬深300ETF則以1342億元位列第三。

易方達基金和華夏基金的匯金資管單一資產(chǎn)管理計劃的持倉品種，則多以細分行業(yè)主題ETF為主。

平準基金的特征“畫像”

輪廓初現(xiàn)的“中國版平準基金”，歷次出手都是何時買，買什么、怎么買的？

在運作方面，平準基金通常又是誰在管，如何考核的呢？

公開信息顯示，中央?yún)R金成立于2003年。作為中國資本市場的“國家隊”主力，中央?yún)R金承擔著維護金融市場穩(wěn)定、優(yōu)化國有金融資本布局的重要職能。其投資標的以大型國有銀行、保險機構及核心寬基指數(shù)ETF為主，通過戰(zhàn)略性增持傳遞政策信號，對市場情緒和資金流向具有顯著引導作用。

而中央?yún)R金的歷次操作，既是“政策工具箱”的縮影，也映射中國資本市場治理邏輯的演進。

回顧中央?yún)R金近些年來的入市操作，大概可以分成幾個階段：2008年全球金融危機時，面對A股下跌，中央?yún)R金于9月18日首次公開增持工行、中行、建行股票。盡管入場當日市場慣性下跌，但次日上證指數(shù)單日暴漲9.45%，10日內(nèi)累計反彈超19%，成為市場觸底反轉(zhuǎn)的關鍵轉(zhuǎn)折點。

2009-2013年，中央?yún)R金多次增持四大行股票，尤其在2013年6月市場“錢荒”期間，其擴大增持范圍至光大銀行、新華人壽等標的，推動指數(shù)3個月內(nèi)反彈15%。

在2015年A股異常波動期間，中央?yún)R金首次引入ETF作為維穩(wěn)工具，通過增持四大行及寬基ETF注入流動性，助力市場在3個月內(nèi)反彈超20%。

面對2023年至2024年的結構性調(diào)整壓力，中央?yún)R金啟動對四大行的半年增持計劃，并持續(xù)加碼覆蓋滬深300、科創(chuàng)50等多元ETF。

此次增持寬基ETF，雖未立刻扭轉(zhuǎn)市場走勢，但通過抑制個股普跌斜率，驗證了其在弱勢中穩(wěn)定估值中樞的“壓艙石”效應。

有業(yè)內(nèi)人士認為，（其作用）從早年的短期救急到中期預期引導，正進化至長期生態(tài)構建。隨著市場成熟度提升，中央?yún)R金的角色也從“直接托市”轉(zhuǎn)向“預期錨定”，其操作更注重與財政、貨幣政策的協(xié)同。

在采訪中，一些業(yè)內(nèi)人士還結合海外經(jīng)驗對，未來中國版平準基金的相關特征進行了“畫像”。

粵開證券研究院院長羅志恒向記者分析指出，從介入時點來看，平準基金往往在股市出現(xiàn)嚴重下跌時入場，但從境外經(jīng)驗看，介入時點普遍只有定性的規(guī)定，沒有量化的標準。平準基金入場干預的時點至關重要，入場過早，會阻礙市場自我調(diào)節(jié)機制，造成不必要的恐慌，且可能出現(xiàn)較大虧損；入場過晚，可能會錯過救市黃金窗口，危害已然發(fā)生并擴大。境外經(jīng)驗多是設立定性的標準，如規(guī)定因海內(nèi)外重大事件、國際資金大幅移動，顯著影響民眾信心，致資本市場有失序風險時，平準基金可以進行托底救市。

就平準基金的買入標的及操作流程，羅志恒表示，平準基金的買入標的主要是權重股或跟蹤指數(shù)的ETF，操作應做到事前保密、事后公開。一方面，購買非指數(shù)成分股，容易引起不公平交易和利益輸送問題。另一方面，權重股拉抬股指的效果更好，更容易扭轉(zhuǎn)悲觀預期，起到穩(wěn)定市場的作用。

對于平準基金的運作機構、資金來源及規(guī)模、考核等環(huán)節(jié)，羅志恒表示，從組織體系來看，平準基金一般由政府主導，其主管機構為政府部門，運行主體往往會成立一個專門的基金管理委員會來負責。例如，2008年美國救市基金由財政部主管，2010年后日本平準基金由央行主導同時，為確保平準基金操作的時效性、科學性，其運行主體需要具有專業(yè)化、市場化特質(zhì)，往往會成立一個專門的基金管理委員會來負責。

資金規(guī)模和資金來源方面，平準基金規(guī)模一般約為股市總市值的2%-6%，或由政府協(xié)調(diào)金融機構出資，或由政府直接出資；出資順序一般是先金融機構，危機加深時央行、財政入場。平準基金規(guī)模過小，無法起到提振信心、托底止跌的效果；規(guī)模過大，則會加大資金運行成本及退出難度。

韓國是金融機構出資設立平準基金的典型案例。如1990年的股市平準基金，由627家機構出資成立，其中證券公司出資2萬億韓元，銀行出資0.5萬億韓元，保險出資0.5萬億韓元。再如，2003年、2008年成立的股市穩(wěn)定基金，都是由韓交所、韓國證券業(yè)協(xié)會、韓國證券保管中心出資的，其中韓交所出資50%。

4月8日，德邦證券宏觀團隊負責人張浩接受記者采訪時指出，市場對“平準基金”較為期待，海外發(fā)達經(jīng)濟體有一系列的經(jīng)驗供參考，但國內(nèi)目前并未有公開信息披露。其認為，還是應從“內(nèi)在穩(wěn)定性機制”的視角去看，當前框架下，中長期資金入市和市場穩(wěn)定資金背后的各類主體較為清晰，但也存在一些掣肘和短板，比如公募、保險資管等機構可能面臨負債端不穩(wěn)定與資產(chǎn)端中長期穩(wěn)定投資的“錯位”，穩(wěn)市資金可能也面臨著“穩(wěn)定市場+投資收益+支持國家重大戰(zhàn)略”的多重約束。“我們認為，平準基金的設立可以考慮更好的補短板，解決當前框架的一些掣肘來形成互補，一方面更好的應對非理性波動，另一方面更好的利用好資本市場來促進中長期戰(zhàn)略落地。”

類“平準基金”入場，市場反響積極

4月7日在中央?yún)R金宣布通過ETF入市后，4月8日護盤效果顯現(xiàn)，A股市場企穩(wěn)反彈。

各券商如何評價中央?yún)R金作為類“平準基金”入市的作用？

長江證券策略首席戴清4月8日向記者表示，中央?yún)R金明確類“平準基金”定位，實質(zhì)是向市場傳遞“底線思維”信號，中央?yún)R金公司是資本市場上的“國家隊”，有助提升資本市場的內(nèi)在穩(wěn)定性；與此同時，中央?yún)R金的增持有利于快速穩(wěn)定市場情緒，助力市場底部企穩(wěn)。

另外，中央?yún)R金表示，將繼續(xù)發(fā)揮好資本市場“穩(wěn)定器”作用，堅定增持各類市場風格的ETF，加大增持力度，均衡增持結構。對此，長江證券首席策略分析師戴清表示，不同于此前偏重大盤藍籌如滬深300ETF，本次“均衡增持”可能涵蓋科創(chuàng)50、中證1000等成長風格ETF，伴隨著中央?yún)R金的入場，對A股市場流動性改善意義重大。

“整體而言，中央?yún)R金本次發(fā)聲，既是對中國經(jīng)濟‘新質(zhì)生產(chǎn)力’轉(zhuǎn)型的堅定投票，也為市場注入‘耐心資本’的壓艙石力量。”戴清指出。

值得注意的是，談及A股當前的配置價值，中央?yún)R金還指出，“A股核心資產(chǎn)的吸引力持續(xù)提升，總體估值處于相對歷史低位”。

對此，長江證券首席策略分析師戴清分析稱，當前萬得全A市盈率僅17倍左右，近十年分位數(shù)僅24%，此外滬深300和創(chuàng)業(yè)板指同樣估值處于低位，已具備中長期配置價值。去年9月26日中央政治局會議出臺一攬子增量政策以來，資本市場出現(xiàn)積極的變化，政策仍在積極推動中長期資金入市，我們堅定看好中國資本市場的發(fā)展前景。

張浩則向記者表示，“當下，由于關稅沖擊帶來的避險和衰退預期，全球資產(chǎn)價格波動較大，風險資產(chǎn)顯著下跌，這是風險釋放后的一個新起點，因此從全球資產(chǎn)配置角度來看中長期的預判將更為重要。從中期角度看，我們認為，DeepSeek時刻出現(xiàn)、高利率和強美元難以持續(xù)、全球跨境資本尋求再平衡等宏觀邏輯的變化將推動中國資產(chǎn)系統(tǒng)性重估，重估的不會只是中國的科技，未來還會有中國核心資產(chǎn)、戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)和先進企業(yè)的重估，是經(jīng)濟發(fā)展模式和全球角色分配等變量帶來的系統(tǒng)性重估。另外，考慮到匯金等國有資金的特點，要在兼顧投資收益的情況下穩(wěn)定市場并支持中長期國家戰(zhàn)略發(fā)展，'高股息/紅利+科技成長'可能是較為匹配的方向。”

平準基金短期有效且必要，但長期仍取決于基本面

回顧A股發(fā)展歷程，設立平準基金的呼聲一直存在。去年9月24日，在談及平準基金的創(chuàng)設，央行行長潘功勝在回應媒體提問時表示，正在研究。10月下旬，社科院金融所發(fā)布報告建議發(fā)行2萬億元特別國債支持設立股市平準基金。

那么，在當前市場環(huán)境下，業(yè)內(nèi)人士如何看待設立平準基金的必要性？

在張浩看來，評判平準基金的必要性要從更大的視角來看，“這是三中全會確立搭建的內(nèi)在穩(wěn)定性機制中非常重要的一個組成部分。2024年7月，黨的二十屆三中全會通過的《中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現(xiàn)代化的決定》指出，建立增強資本市場內(nèi)在穩(wěn)定性長效機制。三中全會召開后，各部委開始積極的出臺了一系列政策，如并購六條、推動中長期資金入市、市值新規(guī)、央行創(chuàng)設互換便利、回購增持再貸款等工具，2025年1月22日，中央金融辦聯(lián)合五部門印發(fā)《關于推動中長期資金入市工作的實施方案》。”

“隨著這些方案的出臺，我們逐步看到了‘內(nèi)在穩(wěn)定性機制’的架構，我們認為，我國股票市場未來將逐步構成以‘中長期資金+內(nèi)生穩(wěn)定性資金’為代表的內(nèi)在穩(wěn)定性長效機制，其中前者以社保、保險、養(yǎng)老保險基金、銀行等主體為基礎，后者則以回購再貸款、互換便利、證金匯金、社保及國資等主體為基礎。若未來進一步出臺平準基金也是在這一框架下，應對資本市場的非理性劇烈波動，進一步促進資本市場行穩(wěn)致遠。”

“我們看到，匯金、國資委和社?；鹨呀?jīng)在積極行動了，4月7日匯金表示將持續(xù)加大增持ETF規(guī)模和力度，中國誠通和中國國新也宣布增加投入，4月8日社保也表示主動增持國內(nèi)股票。這些不能稱之為‘平準基金’，但可以看到‘'內(nèi)在穩(wěn)定性機制’已經(jīng)在發(fā)揮作用了。”張浩進一步表示。

粵開證券則指出，從理論和國際實踐經(jīng)驗看，設立股市平準基金都非常有必要，基本能在短期能發(fā)揮穩(wěn)定市場的效果，且制度規(guī)則越清晰、越完善，越能避免尋租、道德風險等問題。

從理論來看，金融市場有別于商品市場，在資產(chǎn)價格非理性下跌的情況下，市場“看不見的手”難以實現(xiàn)自我修正，流動性枯竭、信心嚴重缺失等極端情形，不僅造成市場崩盤，還可能蔓延至實體經(jīng)濟。典型例子包括美國1929年股災引致經(jīng)濟大蕭條、20世紀90年代日本股市崩盤導致經(jīng)濟失去20年。

從實踐來看，全球主要經(jīng)濟體在面對危機導致的股市下跌時，經(jīng)歷了從早期的放任自由到后期的果斷干預，不僅干預速度變快，而且力度也在加大。其中，采取平準基金救市的方式較為普遍。

從效果來看，股市平準基金可以在一定程度上解決突發(fā)性市場危機。例如2003年韓國遭遇“信用卡危機”波及股市，韓國證券監(jiān)管機構設立總值4000億韓元的投資基金進行救市，隨后韓國股市企穩(wěn)，并開啟長達4年的牛市。

盡管平準基金短期有效，但市場長期趨勢仍取決于基本面。以韓國為例，1990年5月設立股市穩(wěn)定基金后，股市僅短暫反彈，6月開始繼續(xù)下跌，主要是當時韓國處在滯脹期；而2003年再度推出平準基金時，其效果明顯好于1990年，主要原因是韓國政府在設立平準基金的同時，還實施了一系列擴張性政策，促使經(jīng)濟增速筑底回升。

除了日本，大部分經(jīng)濟體的平準基金都會安排退出機制，退出時點一般選在市場企穩(wěn)或上漲時，以求盡量回收救市期間的投入資金；退出方式主要是直接減持或發(fā)行指數(shù)基金。韓國和我國臺灣地區(qū)的做法就是在股市上行期逐步售出股票。

“國家隊”前兩次增持ETF時，A股都見到波段底部

加上本次增持公告，2023年10月以來，中央?yún)R金公司官網(wǎng)共發(fā)布了三次關于交易型開放式指數(shù)基金（ETF）增持的公告。交易型開放式指數(shù)基金主要包括華泰柏瑞滬深300ETF、南方中證500ETF、華夏上證50ETF等指數(shù)型基金。

據(jù)記者統(tǒng)計，前兩次中央?yún)R金公司發(fā)布增持ETF公告時，大盤都見到了波段底部。

第一次發(fā)布增持ETF公告的日期是2023年10月23日，上證指數(shù)當天見到波段底部，此次反彈持續(xù)到了2023年11月21日。同花順數(shù)據(jù)顯示，在此期間，盡管上證指數(shù)反彈幅度不到3%，但大部分板塊的成份區(qū)間漲幅都超過了5%（按算術平均法計算）；其中，有8個板塊的成份區(qū)間漲幅超過10%，分別為傳媒、汽車、計算機、機械設備、電子、輕工制造、醫(yī)藥生物和通信。

第二次發(fā)布增持ETF公告的日期是2024年2月6日，當天A股市場出現(xiàn)大漲，而在前一天上證指數(shù)見到波段底部，此次反彈持續(xù)到了2024年5月20日。同花順數(shù)據(jù)顯示，在此期間，上證指數(shù)漲幅高達17.35%，而按算術平均法計算，大部分板塊的成份區(qū)間漲幅都好于上證指數(shù)；其中，有8個板塊的成份區(qū)間漲幅超過40%，分別為計算機、電子、通信、有色金屬、汽車、機械設備、國防軍工和家用電器。

從出手時機來看，中央?yún)R金公司都是市場出現(xiàn)連續(xù)大幅下行之后發(fā)布增持公告。第一次出手時，上證指數(shù)從3100點左右快速下行至2900點上方。第二次出手時，上證指數(shù)從2900點左右快速下行至2600點上方。而此次出手時，上證指數(shù)從3300點左右快速下行至3000點上方。

結合中央?yún)R金前兩次增持ETF的市場表現(xiàn)和增持銀行股獲得的優(yōu)秀收益來看，中央?yún)R金公司第三次發(fā)布增持ETF的公告之后，A股也有望迎來企穩(wěn)反彈行情。

封面圖片來源：每日經(jīng)濟新聞 劉國梅 攝