每經(jīng)記者｜瑞秋（化名）    每經(jīng)編輯｜肖鴻月    

什么是定增？有一定經(jīng)驗(yàn)的投資者可能普遍會回答：這還不簡單，定增就是定向增發(fā)，即上市公司向符合條件的少數(shù)特定投資者非公開發(fā)行股份的行為。如果時(shí)間回到兩年前，來自長春的投資者李先生也會毫不猶豫給出上述答案，但之后參與一個(gè)定增項(xiàng)目卻讓他有了不同的認(rèn)識。

彼時(shí)，作為杭州樂澤股權(quán)投資合伙企業(yè)（以下簡稱杭州樂澤）的LP（有限合伙人）之一，李先生通過前者入伙了新余銘沃投資管理中心（有限合伙，以下簡稱新余銘沃）——新余銘沃執(zhí)行事務(wù)合伙人為賽伯樂綠科（深圳）投資管理有限公司（以下簡稱深圳賽伯樂綠科）。按照協(xié)議規(guī)定，新余銘沃應(yīng)將杭州樂澤的所有入資款全部用于符合條件的投資項(xiàng)目，即香港上市公司利海資源國際控股有限公司（以下簡稱利海資源）的定向增發(fā)。項(xiàng)目退出時(shí)間有一年期和三年期兩種選擇，他選擇了一年。

令李先生猝不及防的是，在項(xiàng)目一年期將滿時(shí)，他才得知其參與的“定增”變成了“債轉(zhuǎn)股”。而當(dāng)他向執(zhí)伙申請退出時(shí)，更大的問題來了：深圳賽伯樂綠科及其大股東北京賽伯樂綠科投資管理有限公司（以下簡稱北京賽伯樂綠科）雖然都承認(rèn)這筆投資的有效性，也愿意承擔(dān)責(zé)任，但卻表示拿不出錢來進(jìn)行兌付。

這中間到底發(fā)生了什么？作為國內(nèi)知名投資企業(yè)賽伯樂投資集團(tuán)有限公司（以下簡稱賽伯樂投資）旗下公司，深圳賽伯樂綠科緣何無法給投資人兌付？是否還有其他隱情？對此，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者進(jìn)行了實(shí)地深度調(diào)查，試圖還原事實(shí)全貌。

時(shí)間節(jié)點(diǎn)一：2016年3月，簽訂入伙協(xié)議

北京海淀區(qū)中關(guān)村大街11號，E世界財(cái)富中心A座16層，北京賽伯樂綠科的辦公地點(diǎn)。對這個(gè)地方，李先生顯然已經(jīng)相當(dāng)熟稔，過去一年多時(shí)間里，他和代理律師曾多次到這里與利海資源定增項(xiàng)目的負(fù)責(zé)人及北京賽伯樂綠科高管溝通退出事宜，但到目前為止“作用不大”。

北京賽伯樂綠科投資管理有限公司辦公地 每經(jīng)記者 瑞秋/攝

2016年3月29日，李先生擔(dān)任LP的杭州樂澤與新余銘沃簽訂了入伙協(xié)議，以4750萬元入資后者，成為新的有限合伙人。在此之前，新余銘沃的合伙人有兩個(gè)，一個(gè)是自然人，另一個(gè)就是深圳賽伯樂綠科。根據(jù)協(xié)議內(nèi)容，深圳賽伯樂綠科成為該合伙企業(yè)的執(zhí)伙。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者在協(xié)議的“投資方向及利益分配”中看到，新余銘沃應(yīng)將杭州樂澤本次出資的所有入資款全部用于符合條件的投資項(xiàng)目，而杭州樂澤出資對應(yīng)的權(quán)益為利海資源5.67億股的投資收益。

整個(gè)過程看起來略顯繁復(fù)，但實(shí)質(zhì)上卻是業(yè)內(nèi)較為常見的操作手法。正如一位項(xiàng)目負(fù)責(zé)人介紹的，杭州樂澤相當(dāng)于一個(gè)通道，投資人通過它進(jìn)入新余銘沃，再由執(zhí)行事務(wù)合伙人統(tǒng)一進(jìn)行定增的相關(guān)操作。

包括李先生在內(nèi)，杭州樂澤共有17位有限合伙人，出資額為4750萬元。而根據(jù)賽伯樂綠科管理中心后續(xù)出具給投資人的《利海資源項(xiàng)目進(jìn)展說明》（以下簡稱《進(jìn)展說明》），該項(xiàng)目的募資總金額為4億港元。

記者了解到，這些出資人大部分是由熟人介紹加入的。以李先生為例，其與賽伯樂投資的一位高級合伙人相熟，后者在2016年向他推薦了利海資源項(xiàng)目，并稱十分看好。憑借對對方人品和專業(yè)程度的信賴，李先生迅速敲定了入資事宜。

無獨(dú)有偶，新余銘沃的另一位LP也表示，兩年前也是出于對同一位賽伯樂高級合伙人的熟悉和信任參與了出資，而對于后續(xù)進(jìn)展也只是偶爾在飯局上聽這位合伙人提起。面對記者詢問其是否清楚項(xiàng)目投向等，該出資人表示，“具體怎么說的我不記得了，不過賽伯樂這么大的集團(tuán)，他（編者注：指上述合伙人）這么好的背景，跟我又這么熟悉，應(yīng)該不會出問題吧。”

而這所謂的“信任”，就為后續(xù)糾紛埋下了隱患。

時(shí)間節(jié)點(diǎn)二：2017年6月，項(xiàng)目到期卻無法退出

2017年年中，利海資源項(xiàng)目此前預(yù)計(jì)的到期日臨近，李先生找到執(zhí)行事務(wù)合伙人咨詢退出事宜，得到的答案卻有點(diǎn)出乎意料。

根據(jù)此前的協(xié)議約定，投資者可以選擇一年期滿退出和三年期滿退出兩種方式。以一年期為例，杭州樂澤有權(quán)申請?jiān)诶ＹY源定增完成之日起計(jì)一年期滿的第一個(gè)交易日退出，如退出時(shí)利海資源股價(jià)低于0.1港元/股，則德威（香港）投資有限公司（以下簡稱德威公司）將以新余銘沃實(shí)繳出資加年化8%的利率回購杭州樂澤權(quán)益對應(yīng)的利海資源股份，如德威公司未能履行該義務(wù)，則深圳賽伯樂綠科將代為履行。三年期滿的退出收益及分配方式有所區(qū)別，這里不再贅述。

說到這兒，有讀者可能會提出疑惑：這個(gè)德威公司是從哪兒冒出來的？這就需要解釋下該協(xié)議采取的另一項(xiàng)操作——設(shè)立平行基金。

所謂平行基金，指境內(nèi)外同時(shí)設(shè)立兩只私募基金，委托同一管理人進(jìn)行投資管理，尋找到項(xiàng)目時(shí)，兩只基金同時(shí)進(jìn)行投資，一般是各占投資額50%。新余銘沃的入伙協(xié)議顯示，該公司與深圳賽伯樂綠科、德威公司簽署了《平行基金合作協(xié)議》，約定由深圳賽伯樂綠科或其后續(xù)指定方作為平行基金管理人，對新余銘沃和德威公司設(shè)立的基金進(jìn)行共同管理和運(yùn)作，組建平行基金投資結(jié)構(gòu)。

賽伯樂綠科負(fù)責(zé)人向記者解釋了個(gè)中緣由：利海資源項(xiàng)目一開始并未想采用平行基金，但2016年以來，資金跨境調(diào)度監(jiān)管政策趨嚴(yán)使得資金調(diào)度困難，才決定采用這種模式，而這也是使得項(xiàng)目降速的重要原因之一，“起碼導(dǎo)致項(xiàng)目時(shí)間延長了6個(gè)月”。

出現(xiàn)問題的地方不止于此。根據(jù)《進(jìn)展說明》，香港證監(jiān)會在2016下半年發(fā)布定增新規(guī)，不能將所有定增款項(xiàng)全部一次性按照較低價(jià)格定增進(jìn)入；根據(jù)審慎原則，管理公司采取穩(wěn)健方案避免了可能的風(fēng)險(xiǎn)。

那什么是所謂的“穩(wěn)健方案”？我們也能從《進(jìn)展說明》里找到答案，“目前約44.1%的利海項(xiàng)目募集資金已通過長期借款的方式投入利海資源，總計(jì)1.764億港元。其中1.36億港元由利海資源發(fā)行股份進(jìn)行資本化，此次資本化17億股已于2017年6月8日獲利海資源特別股東大會通過并完成，賽伯樂占利海資源24.89%股份。長期借款中剩余的0.404億港元將繼續(xù)作為借款，連同其固定年利率8%的利息以及剩余募集資金作為投資款，參與利海資源的二期定增。”

換句話來說，簽訂協(xié)議時(shí)，本是募集資金參與利海資源定增，后來卻有近一半都成為了該公司的長期借款。該項(xiàng)目負(fù)責(zé)人告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，這是因?yàn)槠洳捎玫氖?ldquo;債轉(zhuǎn)股”的操作方式，先用募集的資金買入了利海資源的債權(quán)，到適當(dāng)時(shí)候再進(jìn)行債轉(zhuǎn)股，而這“其實(shí)就是定增”。

事實(shí)上，“債轉(zhuǎn)股”確實(shí)是上市公司定增的一種方式，在業(yè)內(nèi)也不少見。但對李先生而言，這樣的說法顯然無法令人滿意。在他看來，定增遲遲未做的原因在于，此前賽伯樂綠科和利海資源在價(jià)格方面沒有談攏；而公告顯示，賽伯樂綠科投資控股（香港）有限公司買入利海資源1.764億港元債權(quán)的時(shí)間則是在2017年3月29日。“所以之前一年時(shí)間里，我們投資人的資金有沒有過到利海？錢到底去哪了？”

時(shí)間節(jié)點(diǎn)三：2018年1月，投資者第一次起訴達(dá)成和解

從《進(jìn)展說明》中可以看到，根據(jù)新余銘沃入伙協(xié)議的相關(guān)規(guī)定，符合退款條件的投資方可自行決定是否要求資金退出。“鑒于項(xiàng)目投資款項(xiàng)已出境香港，44.1%資金已投入項(xiàng)目中，回撤資金的相關(guān)手續(xù)備案及資金操作流程需要一定時(shí)間，無法立即退還投資資金本息。為盡快退還該述資金，賽伯樂將采取部分自有資金償還、境外回撤資金償還及募集新資金償還相結(jié)合的方式，爭取在不超過3個(gè)月時(shí)間內(nèi)分幾期完成資金退還工作，并在近期開始首期資金退還。后期視資金調(diào)度進(jìn)展隨時(shí)退還部分資金，直至全部退還本息。對于未償還部分金額依照實(shí)際占用情況按年化利率8%計(jì)息，計(jì)入應(yīng)退還利息額度。”

2017年6月23日，賽伯樂綠科管理中心發(fā)布了新版的利海資源項(xiàng)目投資退出方案稱，根據(jù)資金調(diào)度進(jìn)展，將分4次退還投資人投資款，包括本金和利息，并最終于當(dāng)年10月15日前完成退款。

可是直到2017年9月，李先生仍然沒有收到一分錢，他選擇了將新余銘沃、深圳賽伯樂綠科、杭州樂澤告上法庭。后經(jīng)多次協(xié)商，2018年1月，四方達(dá)成和解協(xié)議，確定杭州樂澤分6次將所有款項(xiàng)退還給李先生，最終一次的還款時(shí)間定在2018年2月10日，且收益將按照階梯式利息來計(jì)算。

不過直到2018年農(nóng)歷春節(jié)前最后一天，李先生才拿到第一筆退款，也是迄今為止的唯一一筆。他和代理律師曾多次來到北京賽伯樂綠科“要錢”，但都無功而返。

據(jù)上述賽伯樂綠科負(fù)責(zé)人的介紹，利海資源的項(xiàng)目共募集4億元左右，現(xiàn)在“上市公司持有2億（股票），和投資人達(dá)成一致的有1.5億左右，還有幾千萬我們旗下基金管理公司在處理”。但這一情況無法核實(shí)。不過有投資者向記者表示，此前投資該項(xiàng)目的1000多萬元“已經(jīng)退了80%，但剩下的幾百萬一直拖著沒給”。

上述負(fù)責(zé)人表示，2016年做利海資源項(xiàng)目，主要目標(biāo)之一是回饋投資者，“因?yàn)樗麄儙臀覀円黄鹱隽撕芏囗?xiàng)目，結(jié)果沒想到事與愿違”。而對當(dāng)前該項(xiàng)目面臨的窘境，他稱從來沒有逃避過，只是公司目前有一定的困難。

“股票擺在那里可以隨時(shí)轉(zhuǎn)，但投資者不認(rèn)。我們旗下基金管理公司準(zhǔn)備用自有資金回購?fù)顿Y者手上的股票，但這需要一些時(shí)間。本質(zhì)上這是一個(gè)時(shí)間差問題。”他指出。

上文提到的項(xiàng)目負(fù)責(zé)人也曾向投資者表示，“我們不是有錢不給，我們的態(tài)度是認(rèn)，但現(xiàn)在確實(shí)沒有錢。”

從知情人士提供的材料可以看到，今年6月，北京賽伯樂綠科為補(bǔ)充流動(dòng)資金，申請向子公司北京賽伯樂恒通投資管理有限公司借款70萬元；同月，為了給賽伯樂綠科員工發(fā)放工資，又申請向另一家子公司北京賽伯樂創(chuàng)科投資管理有限公司借款14.1591萬元。另一位不愿具名的知情人士透露，北京賽伯樂綠科現(xiàn)金流一直都比較緊張，已經(jīng)好幾個(gè)月沒有發(fā)工資了。

一家業(yè)內(nèi)知名的大型資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，為何顯得如此窘迫？

時(shí)間節(jié)點(diǎn)四：2018年6月，投資者再次提起訴訟

公開資料顯示，北京賽伯樂綠科成立于2014年7月9日，由北京東方綠科投資管理有限公司（以下簡稱東方綠科）和賽伯樂投資各出資50%設(shè)立，注冊資本為5億元。天眼查信息顯示，北京賽伯樂綠科對外投資的企業(yè)共有91家，擁有實(shí)際控制權(quán)的公司共103家，企業(yè)關(guān)系錯(cuò)綜復(fù)雜。

上述知情人士坦言，賽伯樂綠科在各地都設(shè)了很多基金管理公司，但業(yè)務(wù)還是以北京為主。“其他地區(qū)的公司都是有人在，但主要業(yè)務(wù)都在北京，然后分發(fā)到各地”。

利海資源項(xiàng)目是賽伯樂綠科投資的諸多項(xiàng)目之一，但效果可謂相當(dāng)明顯。2017年8月，利海資源發(fā)布公告稱，委任李冬為執(zhí)行董事兼主席；當(dāng)年11月，又公布了將公司名稱由利海資源正式更改為綠科科技國際有限公司（以下簡稱綠科國際）的消息。

上述項(xiàng)目負(fù)責(zé)人稱，目前賽伯樂綠科還在對綠科國際進(jìn)行一系列的資本運(yùn)作，“我們現(xiàn)在有一些項(xiàng)目正在往里裝——裝的是資產(chǎn)，換來的是股票，這些股票我們就可以做一些替換”?！哆M(jìn)展說明》中也有類似表述稱，賽伯樂已針對重組方案進(jìn)行設(shè)計(jì)，擬在定增完成后將利海資源更名為“綠科科技”，注入綠科旗下的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和資源，在“綠科科技”平臺上打造包括國際合作平臺、國際聯(lián)合投資與并購平臺、國際與全球共創(chuàng)基地及礦業(yè)與大宗商品電子商務(wù)平臺在內(nèi)的全新四大業(yè)務(wù)板塊；預(yù)計(jì)三年內(nèi)實(shí)現(xiàn)利潤3億~4億港元，公司股價(jià)年度增長50%，年復(fù)合投資回報(bào)率在30%～50%。

從這一波操作里，我們似乎可以窺見整個(gè)賽伯樂投資的風(fēng)格。

據(jù)了解，賽伯樂投資成立于2007年9月，是國內(nèi)最早一批從事股權(quán)投資的公司之一，在一級市場有著非常豐富的投資經(jīng)驗(yàn)。不過2010年之后，賽伯樂投資在二級市場動(dòng)作頻頻，也令不少業(yè)內(nèi)人士直呼看不懂。比如2014年9月，賽伯樂投資參與了原*ST美利（已更名為美利云）的非公開發(fā)行，截至今年一季度，其持有9.79%股權(quán)；2016年11月，賽伯樂投資與另一家投資機(jī)構(gòu)聯(lián)合舉牌音飛儲存；2017年，賽伯樂投資進(jìn)軍港股，董事長朱敏于當(dāng)年2月參與了原華耐控股（已更名為賽伯樂國際控股）的增發(fā)、出任公司主席及執(zhí)行董事，3月華耐控股更名。

除了在二級市場的跑馬圈地，還有伴隨合伙人制而來的快速擴(kuò)張。

有投資人半開玩笑地告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，圈子里沒有人知道賽伯樂到底有多少合伙人，“可能只有他們自己清楚”。據(jù)了解，賽伯樂投資采取的是一種類似加盟商模式的運(yùn)營方式，由賽伯樂與當(dāng)?shù)刭Y產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)或合伙人共同成立基金。雖然用的還是賽伯樂品牌，但管理人卻是其他人，因此不論專業(yè)程度還是業(yè)績水平都參差不齊。上面提到賽伯樂綠科擁有超過百家公司的實(shí)際控制權(quán)，就是這種情況。

近段時(shí)間有市場消息傳出，稱北京賽伯樂綠科與賽伯樂投資正在進(jìn)行拆分，集團(tuán)的員工已經(jīng)陸續(xù)撤離北京公司。但上述負(fù)責(zé)人否認(rèn)了這種說法，“本來一直都是各部門自己負(fù)責(zé)，激勵(lì)機(jī)制不同、責(zé)任不同，只是之前沒有人去問。”而截至發(fā)稿，我們沒有收到賽伯樂投資和朱敏的回復(fù)。

上述投資人分析，在快速發(fā)展的背景下，賽伯樂投資和北京賽伯樂綠科“可能項(xiàng)目投得太多，有的項(xiàng)目不一定按照預(yù)期發(fā)展，現(xiàn)金流壓力就比較大”。

眼看和解協(xié)議規(guī)定的最后退款日已經(jīng)過去了4個(gè)月，后續(xù)資金退還仍然沒有一個(gè)明確的說法和方案，李先生再次提起了訴訟。“我們的訴求很明確，就是把錢要回來。”據(jù)其代理律師介紹，包括北京賽伯樂綠科在內(nèi)的5位被告，在2018年6月4日的開庭審理中均未出席且不配合法院出具任何手續(xù)。