每經(jīng)編輯｜葉檀 何志成 蔡恩澤    

由國際原油價格下跌所引發(fā)的盧布危局，大有愈演愈烈之勢。12月16日，俄羅斯央行緊急宣布將基準(zhǔn)利率從10.5%提升至17%，這雖然使盧布出現(xiàn)大幅反彈，但好景不長，盧布兌美元先前漲幅很快便消失殆盡。投資者慌了，俄羅斯急了。有評論者認(rèn)為，這是1998年俄羅斯金融危機的再現(xiàn)，盧布真的到了生死存亡的時候了嗎？俄羅斯又該拿什么拯救盧布？

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沒有強力外援 俄羅斯困境就沒到頭

每經(jīng)評論員 葉檀

俄羅斯此次危機與1998年金融危機略有不同。

1998年8月17日俄羅斯爆發(fā)金融危機，最終導(dǎo)致俄羅斯政府將盧布貶值，并且宣布無法按時償還國債。

兩次危機都與經(jīng)濟下滑密切相關(guān)，不同的是，1998年俄羅斯債務(wù)負(fù)擔(dān)沉重。

1997年亞洲金融危機導(dǎo)致能源與金屬價格大跌，俄羅斯經(jīng)濟陷入混亂。失業(yè)率上升，財政赤字上升，外債上升，經(jīng)濟下滑。

俄羅斯政府進(jìn)入惡性循環(huán)，借入短期高息債應(yīng)對燃眉之急。1998年8月17日，俄羅斯最終將盧布貶值，并且宣布無法按時償還國債，導(dǎo)致掛鉤盧布的產(chǎn)品出現(xiàn)巨大風(fēng)險敞口，美國著名的長期資本管理公司因此轟然倒下。1998年俄羅斯危機的直接導(dǎo)火索是債務(wù)危機。

與1998年不同，目前俄羅斯外匯儲備豐厚得多，雖然使用量很大，但應(yīng)對短期支付問題不會太大。

很多人擔(dān)心，俄羅斯外匯儲備現(xiàn)狀并不像數(shù)據(jù)顯示的那么好。彭博社在11月5日表示，俄羅斯可用的外匯儲備只有2445億美元。11月7日俄羅斯外匯儲備總額為4210億美元，但俄羅斯外匯儲備在2013年10月31日時為5240億美元，一年內(nèi)已經(jīng)損失1030億美元。并且還要刨去450億美元黃金儲備，120億美元IMF特別提款權(quán)，除去用于退休金等的主權(quán)財富基金部分，最終可動用的外匯儲備為2000億美元左右。

經(jīng)濟局面不變，外匯儲備就會像冰山一樣消融，預(yù)測到2015年底，俄羅斯外匯儲備只剩下1000億美元。

俄羅斯央行能做的是挽救盧布、加息、支撐匯率、為大型企業(yè)減除債務(wù)負(fù)擔(dān)。

12月17日，俄羅斯財政部聲稱開始出售外匯儲備，使盧布價格略有上升。12月16日凌晨，俄羅斯央行緊急宣布將基準(zhǔn)利率由10.5%直接提升至17%，這是俄羅斯央行年內(nèi)第6次加息，也是自1998年俄羅斯債務(wù)違約以來最大幅度的加息舉措。

實體企業(yè)的運作更加艱難。俄羅斯商業(yè)日報Vedomosti援引一位中型銀行經(jīng)理的話表示，俄央行將關(guān)鍵利率大幅提升到17%，俄羅斯大型銀行給大型能源企業(yè)的信貸利率是19%，這是銀行系統(tǒng)與實體企業(yè)的末日。俄羅斯經(jīng)濟無法在這個利率下正常運轉(zhuǎn)，俄銀行停止進(jìn)行銀行間拆借操作。

幾乎同時，俄羅斯外匯交易中心宣布，美元兌盧布觸及64.4459的匯率風(fēng)險管理通道上限，高于該上限的報盤不會被接受。俄羅斯境內(nèi)的外匯交易市場限定了最高價格，已經(jīng)不再接受政府限定價以上的報單。

目前俄羅斯所做的一切是救命、救債務(wù)風(fēng)險，經(jīng)濟增長已不在率先考慮之列。依靠目前的外匯儲備，依靠其他一些互換合同，俄羅斯能否防止被冰山撞上？

俄羅斯最大國有石油公司Rosneft上周以高于國債的價格發(fā)行6000億盧布債券，彭博專欄作家LeonidBershidsky、《福布斯》俄文版的首位出版人近日撰文指出，此舉導(dǎo)致盧布大跌。

俄羅斯央行迅速將這部分債券納入自己的可抵押品名單，這樣其他銀行便可使用這部分債券來作為抵押向央行換取流動性。猜測有購買Rosneft債券的商業(yè)銀行，將債券抵押給央行，然后借入外匯并將這部分錢通過貨幣互換合約提供給Rosneft，Rosneft可以償還外債，或者用盧布繼續(xù)生產(chǎn)，這是舉俄羅斯全國之力幫助Rosneft。

代價是慘重的，盧布繼續(xù)下跌。現(xiàn)在除非有強有力的外援支撐，如短期內(nèi)與俄羅斯進(jìn)行盧布美元互換，如能源價格突然上升，否則俄羅斯的困境還沒有到頭。真正的考驗在美聯(lián)儲加息之時，這是明年的事。

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何志成：中國應(yīng)借勢提高在國際能源市場話語權(quán)

俄羅斯在原油價格連續(xù)下跌以及盧布大幅貶值的幾個月，一直堅持不干預(yù)外匯市場，但這一次終于忍不住了。12月17日，在俄羅斯金融市場早市開盤后，原油暴跌，盧布急劇貶值，俄羅斯央行不得不干預(yù)，宣布不接受美元兌盧布高于64.4459的報價。

防范能源價格報復(fù)性反彈

全球外匯、黃金市場都出現(xiàn)異動，尤其是素有避險貨幣之稱的日元，在24小時內(nèi)對美元暴漲接近2%。由于日元暴漲通常都是全球金融危機的預(yù)兆，因此有分析認(rèn)為，這一輪原油暴跌、盧布暴跌、日元暴漲，接下來人民幣會不會暴跌呢？

雖然原油市場暴跌、盧布暴跌，日元暴漲，但很可能是“天下本無事，庸人自擾之”，尤其是對中國經(jīng)濟和人民幣而言，不要相信盧布暴跌后人民幣也將跟隨。盧布大幅度貶值，源于原油暴跌，而這一輪原油暴跌的起因并不是全球經(jīng)濟出現(xiàn)大問題。其內(nèi)在邏輯是：沙特因為美國頁巖氣頁巖油革命和中國出現(xiàn)大規(guī)模開采頁巖氣的熱潮，市場和利潤都面臨大幅度縮水，因此決定放手一搏，但重點是與美國博弈，企圖通過價格戰(zhàn)，不斷地壓低原油價格，使美國和全球的頁巖氣企業(yè)無利可圖；美國則是借力打力，借助沙特掀起的價格戰(zhàn)順勢制裁一下全球另一個能源大國俄羅斯——這個制裁還會延續(xù)。這一賭局的邏輯是：沙特在跟美國賭，美國在跟俄羅斯賭。

這一局到底誰輸誰贏？原油價格還能再跌多少？到目前為止，我還無法判斷。但從參與這場賭局各方的籌碼看，每一方都有優(yōu)勢：沙特有原油勘探開采成本最低的籌碼。如果它蠻干，未來可能看到30美元一桶的原油價格；美國更不怕，它既有綜合經(jīng)濟實力最強的籌碼，還有國內(nèi)市場能源價格最低的籌碼，它損失的只是頁巖氣、頁巖油行業(yè)，因此它還能堅持一段時間；俄羅斯的籌碼表面上看是最少的，這也是沙特與美國決心一搏的原因。但俄羅斯其實也不怕，因為它可以綁架歐盟，尤其是東歐國家，同時還可以綁架中國，嚇阻日本。一旦它被逼急了，很可能會切斷對東歐包括歐盟的天然氣、原油供應(yīng)，那樣的話，全球經(jīng)濟包括金融市場都將亂套。為什么日元會在12月16日原油價格暴跌時暴漲，尤其是在安倍率領(lǐng)自民黨大獲全勝的背景下？不僅是因為日本進(jìn)口能源的價格更低了，而是因為全球金融市場在擔(dān)心俄羅斯會赤膊上陣。

我以為，俄羅斯最終不會選擇這樣做。面對國際原油價格的一路暴跌，我們需要防范的可能是能源價格的報復(fù)性反彈。今天的世界已經(jīng)不是冷戰(zhàn)時代，經(jīng)濟全球化以及金融市場化的大趨勢不可阻擋，俄羅斯不會逆潮流而動，一條路走到底。目前國際社會已經(jīng)有了廣泛協(xié)商機制，俄羅斯會與美國以及沙特等產(chǎn)油國私下協(xié)商，中國等國也會參與；同時，這一次能源價格暴跌與以往許多次能源價格暴跌的起因都不同，以往能源價格暴跌大都是因為全球經(jīng)濟嚴(yán)重衰退，尤其是出現(xiàn)周期性衰退。而目前，雖然全球經(jīng)濟增長速度有所降低，但經(jīng)濟周期已經(jīng)開始向上，美國、歐元區(qū)經(jīng)濟都穩(wěn)中有升，中國經(jīng)濟也處在低增長周期的底部階段，未來全球?qū)δ茉雌返目傂枨笕匀皇窃鲩L的，尤其是天然氣。

全球能源價格需要穩(wěn)定

我認(rèn)為，這一輪能源價格暴跌，更多的是價格戰(zhàn)和賭氣戰(zhàn)。參與這場賭氣戰(zhàn)的三方，最終目的都不是為了壓低油價，最終是想保住市場、保住價格。三方的動機是統(tǒng)一的，因此價格戰(zhàn)不會持久。目前賭氣的三方都有傳統(tǒng)的市場份額，價格戰(zhàn)所動搖的份額只是預(yù)期和邊緣市場，價格再低，各自的傳統(tǒng)市場也很難丟失。

雖然目前的價格戰(zhàn)不能說已經(jīng)見底，但它導(dǎo)致全球能源市場徹底紊亂并引發(fā)金融危機的可能性非常小。相反，當(dāng)前要警惕能源價格反彈。為什么？沙特最終還是要聽美國的，我不排除俄羅斯同美國進(jìn)行私下交易。更重要的是，全世界都需要頁巖氣革命，需要能源價格穩(wěn)定。

在未來全球能源的大格局中，不可能沒有頁巖氣、頁巖油，因此也不可能永遠(yuǎn)讓沙特等中東國家包括俄羅斯來左右國際能源市場價格。未來的國際能源格局與今天的國際能源市場份額密切相關(guān)。這個份額，既包括消費大國，也應(yīng)該包括生產(chǎn)大國。中國肯定是全球能源消費的第一大國，而且未來需求量還要增加，但中國的能源采購渠道是多元化的，同時中國未來很可能成為能源市場儲備和生產(chǎn)大國，這一點與日本完全不同。中國有豐富的煤炭和頁巖氣頁巖油資源，原油儲備量也在增加。這個巨大的儲備決定了中國雖然對國際能源市場的依賴越來越嚴(yán)重，但一旦產(chǎn)量增加，尤其是頁巖氣頁巖油的產(chǎn)量增加，則可以左右國際能源市場價格。未來，中國不可能完全被國際市場所左右，在國際能源市場大幅波動的當(dāng)口，中國可以巧妙利用自己的市場優(yōu)勢和資源優(yōu)勢，提高自己在國際能源市場的話語權(quán)。

中國可以通過經(jīng)濟的強勁增長，穩(wěn)住國際市場的能源價格，同時可以通過不斷釋放能源儲備增長信息，尤其是在頁巖氣、頁巖油勘探開采的信息來壓低國際能源市場價格。

過去，我們總是被人家牽著鼻子走，被市場牽著鼻子走。這一次，中國一定要利用國際原油價格暴跌的機會，亮出自己的話語權(quán)——包括幫助俄羅斯渡過難關(guān)。

（作者為獨立經(jīng)濟學(xué)家）

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蔡恩澤：盧布真的命懸一線了嗎

近來盧布貶值，有評論人士將俄羅斯央行出手救市渲染成一場殘酷的盧布保衛(wèi)戰(zhàn)。有的甚至認(rèn)為盧布到了最危險的時刻，與73年前的莫斯科保衛(wèi)戰(zhàn)相提并論。盧布真的命懸一線，快要崩潰了嗎？

我們先來看盧布匯率近來狂瀉的原因。首先是地緣政治因素，俄羅斯與烏克蘭劍拔弩張的關(guān)系，使其在國際上陷入孤立境地，進(jìn)而引發(fā)西方對其經(jīng)濟制裁，造成資本市場匯市、股市和債市集體蕭條的僵持局面；其次是資本外逃，這是全球經(jīng)濟大氣候引起的，美元升值，資本從新興市場紛紛抽身。作為新興市場之一的俄羅斯也不能幸免；再次是國內(nèi)通脹，引起盧布大幅貶值；另外，石油價格暴跌，作為石油主產(chǎn)國之一，盧布在石油貿(mào)易結(jié)算中地位下降；還有一個原因，就是投資者缺乏對俄羅斯政府經(jīng)濟政策的信任，也是促成盧布貶值的緣由。

上述諸多原因使盧布眼前風(fēng)險疊加，有人甚至擔(dān)心，盧布或?qū)⒅匮?998年貶值危機。彼時俄羅斯剛剛放開國內(nèi)資本市場，面對突然撲面而來的亞洲金融危機猝不及防，盧布匯率暴跌了71%。

俄羅斯目前雖然經(jīng)濟處于持續(xù)低迷的狀態(tài)，但其經(jīng)濟實力與1998年相比，不可同日而語。無論是GDP規(guī)模，還是外匯儲備，抑或市場化程度，都今非昔比。況且1998年亞洲金融危機后，俄羅斯吸取了教訓(xùn)，大幅改革銀行體系和金融監(jiān)管體系，對匯市的調(diào)控拿捏漸趨成熟老練，提升了抵御金融風(fēng)險的能力。因此，將當(dāng)前俄羅斯央行捍衛(wèi)盧布的決策稱為盧布保衛(wèi)戰(zhàn)，是夸大之辭，盧布重演1998年悲劇的幾率很小。

須知，盧布與強勢的俄羅斯政治一樣，是不屈的。普京總統(tǒng)在其2014年國情咨文中提出 “六點呼吁”，如采取嚴(yán)厲措施來打擊盧布投機客、支持俄羅斯銀行業(yè)、增加財富基金的資本重組、切斷對海外市場金融體系的依賴、對回歸俄羅斯的資本實行資本大赦、降低俄羅斯金融系統(tǒng)對國外市場的依賴。這“六點呼吁”，每一點都是對盧布的呵護(hù)。

雖說俄羅斯央行連續(xù)6次加息，效果不明顯，特別是第六次，俄羅斯央行將利率上調(diào)6.5個百分點至17%，這是該國今年以來最大幅度的加息。但是，盧布加息還有空間。而且還有其他貨幣工具可以穩(wěn)定盧布匯率。高盛預(yù)測，俄羅斯央行可能動用的其他工具包括非沖銷干預(yù)。非沖銷干預(yù)是央行對外匯市場進(jìn)行干預(yù)的類型之一，通常指一國央行在外匯市場買賣外匯，從而改變國內(nèi)市場上的貨幣供應(yīng)量，達(dá)到調(diào)整匯率的目的。這種方法既能干預(yù)外匯市場，又能收緊國內(nèi)流動性，同時限制主要貸款工具的供應(yīng)。

經(jīng)濟問題可以通過政治渠道化解。與盧布息息相關(guān)的是，俄羅斯在與烏克蘭的國家關(guān)系上正在發(fā)生微妙變化，呈現(xiàn)緩和跡象。12月11日，俄羅斯撤回了在俄烏邊境進(jìn)行演習(xí)的1.76萬名士兵。12月12日，烏克蘭政府與東部民間武裝繼9月初之后簽署了新一份停火協(xié)議。12月13日，俄羅斯將烏克蘭需支付的第一筆天然氣欠款從20億美元降至14.54億美元，收到這筆資金將恢復(fù)對烏供氣。連續(xù)3天的“俄烏”互動，意味深長，不能不說是策應(yīng)盧布解困。

而西方國家對俄制裁疲態(tài)已現(xiàn)。西方對俄羅斯的經(jīng)濟制裁本來就是一柄雙刃劍，制裁了俄羅斯，也拖累了自家。不久前，G20央行及財政部長會議討論撤銷對俄羅斯的經(jīng)濟制裁，因為制裁本身就違反了全球經(jīng)濟聯(lián)系加強和發(fā)展的大背景。不過，壞消息是，12月14日，美國國會一致通過法案，決定對俄羅斯實施新一輪制裁并對烏克蘭進(jìn)行軍事援助。美國想趁機落井下石，將盧布斬盡殺絕。不過，美國的一廂情愿還需要西歐盟國的支持。小伙伴們能否繼續(xù)為美國制裁俄羅斯當(dāng)馬前卒，尚在猶豫中。

俄羅斯的家底還很硬。12月1日俄央行發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，國家外匯儲備余額為3736.58億美元，而截至今年11月1日，國家外債為537.046億美元，其中2015年到期的外債僅有20億美元，余下的70%將在2017至2043年的26年間才逐步到期。相比之下，俄羅斯目前的外匯儲備應(yīng)付規(guī)模較小的外債進(jìn)口支付金額，仍然可以從容不迫，尚不足以引發(fā)市場恐慌。

俄羅斯還有一個殺手锏，就是依靠國家力量，進(jìn)行資本管制。這樣可能把俄羅斯多年來鋪設(shè)的市場化道路堵塞，但只要能保住盧布，什么樣的手段都可以用。

而真的到了最危險的時刻，俄羅斯的金磚國家伙伴不會坐視不管，屆時一定會伸出援手，幫助盧布渡過難關(guān)。以俄羅斯強大的國家治理能力，盧布不會沉淪，也不會屈服。

（作者為晶蘇傳媒首席分析師）