每經(jīng)編輯 方崇信    

◎方崇信

近期，上海一上市公司惡意收購案所掀起的修改公司章程等種種紛爭(zhēng)，將近萬名中小投資者裹挾其中，直至扮演著監(jiān)管角色的交易所再次出面調(diào)停才得以暫時(shí)告一段落。

若不是遭到輿論施壓而臨時(shí)增加網(wǎng)絡(luò)投票，中小投資者則完全被“靠邊站”。清官難斷家務(wù)事，即便是存在越權(quán)之虞，眼下類似事件似乎也只能靠交易所以監(jiān)管者的身份出面干預(yù)，進(jìn)而得以保護(hù)中小投資者利益。筆者認(rèn)為，這種情況下，表決權(quán)代理將是惡意收購中的 “達(dá)摩克利斯之劍”，能夠有效化解目前所出現(xiàn)的各種難題。

代理征集

面對(duì)并購重組尤其是惡意收購過程中所出現(xiàn)的控股股東獨(dú)斷專橫、操控董事會(huì)，中小投資者的自我保護(hù)意識(shí)尚未形成、參與投票表決的積極性不夠等一系列問題，光靠交易所等監(jiān)管機(jī)構(gòu)越俎代庖遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠、也極不科學(xué)合理，上市公司需要更多的股東監(jiān)管，中小投資者必須通過抱團(tuán)聚集更多的投票表決權(quán)，進(jìn)而掌握在上市公司議題的話語權(quán)。

眾所周知，股東表決權(quán)的代理征集主要有三種形態(tài)：一是上市公司為股東大會(huì)召開備足法定人數(shù)或使董事會(huì)提出的方案得以通過而向股東進(jìn)行代理權(quán)的征集；二是股東或第三人利用集中的表決權(quán)形成控制利益以達(dá)到操縱公司股東大會(huì)的目的；三是小股東通過相互間表決權(quán)的代理征集，積少成多，以此在股東大會(huì)上對(duì)抗大股東，平衡不同股東之間的利益。

從效果上看，代理權(quán)征集可以確保股東大會(huì)的應(yīng)有機(jī)制以增進(jìn)公司活力，保護(hù)中小投資者利益的同時(shí)，也容易為少數(shù)人所操縱，通常存在一定道德風(fēng)險(xiǎn)，有可能淪為公司當(dāng)權(quán)派與在野派爭(zhēng)奪公司控制權(quán)的工具。但代理權(quán)征集必然成為上市公司管理層頭頂上的一把 “達(dá)摩克利斯之劍”，在一定程度上迫使管理層采取股東利益最大化的政策。

他山之石

早在二三十年前，美國(guó)市場(chǎng)也一度經(jīng)歷了A股市場(chǎng)目前所面臨的各種問題。隨之而來的是基于保護(hù)中小投資者合法權(quán)益而誕生了兩大著名機(jī)構(gòu)——美國(guó)機(jī)構(gòu)投資者理事會(huì)（簡(jiǎn)稱CII）、美國(guó)機(jī)構(gòu)股東服務(wù)集團(tuán)（簡(jiǎn)稱ISS）。

CII是一個(gè)主要由養(yǎng)老基金、其他雇員福利基金、捐贈(zèng)基金與基金會(huì)等組成的非營(yíng)利性公益組織，該理事會(huì)致力于教育成員參與有關(guān)公司治理，倡導(dǎo)上市公司采用有效的治理標(biāo)準(zhǔn)，促進(jìn)資本市場(chǎng)的透明、負(fù)責(zé)和誠(chéng)信，在美國(guó)資本市場(chǎng)和上市公司治理中發(fā)揮著巨大影響力；而ISS是一家主要服務(wù)于機(jī)構(gòu)投資者的獨(dú)立第三方投票代理機(jī)構(gòu)，利用先進(jìn)的電子信息平臺(tái)為其客戶提供上市公司治理狀況的分析和代理投票建議，并可以代理客戶實(shí)施投票和信息披露的全部流程，從而幫助機(jī)構(gòu)投資者更好地進(jìn)行投票表決，履行其對(duì)投資者的受托義務(wù)。

其中，CII的會(huì)員一般通過以下手段對(duì)上市公司治理施加影響：代理投票、股東決議、監(jiān)管壓力以及訴訟等。作為一家獨(dú)立第三方的商業(yè)機(jī)構(gòu)，ISS的研究范圍則相對(duì)更為廣泛，覆蓋機(jī)構(gòu)投資者客戶投資組合中的所有公司，每年研究超過100個(gè)資本市場(chǎng)中的4萬多個(gè)股東會(huì)議，并為客戶提供投票的意見建議和代理投票操作的一站式外包服務(wù)等。該公司的宗旨就是幫助金融界有效管理所投資公司的治理風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)股東利益。

制度安排

那么，A股市場(chǎng)在保護(hù)中小投資者方面是否存在相關(guān)制度安排呢？

去年，國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)資本市場(chǎng)中小投資者合法權(quán)益保護(hù)工作的意見》中明確指出，維護(hù)中小投資者合法權(quán)益是證券期貨監(jiān)管工作的重中之重，關(guān)系廣大人民群眾切身利益，是資本市場(chǎng)持續(xù)健康發(fā)展的基礎(chǔ)。

對(duì)于健全中小投資者的投票機(jī)制，上述文件特別指出要引導(dǎo)上市公司股東大會(huì)全面采用網(wǎng)絡(luò)投票方式，積極推行累積投票制選舉董事、監(jiān)事，上市公司不得對(duì)征集投票權(quán)提出最低持股比例限制，并且研究完善中小投資者提出罷免公司董事提案的制度。該文件還特別強(qiáng)調(diào)，上市公司控股股東、實(shí)際控制人不得限制或者阻撓中小投資者行使合法權(quán)利，不得損害公司和中小投資者的權(quán)益。

今年出臺(tái)的新“國(guó)九條”也明確指出，堅(jiān)決保護(hù)投資者特別是中小投資者合法權(quán)益，特別強(qiáng)調(diào)要完善公眾公司中小投資者投票和表決機(jī)制。證監(jiān)會(huì)主席肖鋼在不同場(chǎng)合也反復(fù)強(qiáng)調(diào)要維護(hù)投資者特別是中小投資者的合法權(quán)益。

法律基礎(chǔ)

在我國(guó)現(xiàn)有的法律制度框架內(nèi)，代理征集是否存在法律基礎(chǔ)呢？

首先，中小投資者依法享有同等的話語權(quán)?！豆痉ā返?條明確規(guī)定，公司股東依法享有資產(chǎn)收益、參與重大決策和選擇管理者等權(quán)利?！豆痉ā芬策M(jìn)一步規(guī)定，股東出席股東大會(huì)，所持每一股份有一表決權(quán)。其中，股東大會(huì)選舉董事、監(jiān)事，可以依照公司章程的規(guī)定或者股東大會(huì)的決議，實(shí)行累積投票制。這充分確立了中小投資者在公司重要事務(wù)中的話語權(quán)。

從具體操作層面來看，《公司法》第105條規(guī)定，股東可以委托代理人出席股東大會(huì)，代理人應(yīng)當(dāng)向公司提交股東授權(quán)委托書，并在授權(quán)范圍內(nèi)行使表決權(quán)。早在2004年出臺(tái)的 《上市公司股東大會(huì)網(wǎng)絡(luò)投票工作指引（試行）》也對(duì)此作了相應(yīng)規(guī)定。該《指引》第10條規(guī)定：“上市公司董事會(huì)、獨(dú)立董事和符合一定條件的股東可以通過股東大會(huì)網(wǎng)絡(luò)投票系統(tǒng)向上市公司股東征集其在股東大會(huì)上的表決權(quán)。”

我國(guó)《公司法》第105條對(duì)委托投票作了原則性規(guī)定，但對(duì)投票代理權(quán)征集情形下征集者資格沒有規(guī)定。而在《上市公司治理準(zhǔn)則》第10條，則將征集者限于上市公司董事會(huì)、獨(dú)立董事和符合條件的股東，并且還明確規(guī)定投票權(quán)征集應(yīng)采取無償方式進(jìn)行。其中，對(duì)于“符合條件的股東”應(yīng)當(dāng)符合何種條件尚未給出具體規(guī)定，獨(dú)立第三方則完全行不通。

顯然，在A股市場(chǎng)的惡意收購案中，如何保護(hù)中小投資者利益這一難題已經(jīng)有了相當(dāng)大的發(fā)揮空間，但也還存在一定的法律障礙。