蘇培科

        新股發(fā)行制度正在醞釀新一輪改革。毫無疑問，上次改革是不成功的，并非一些人士所謂的“破發(fā)是新股發(fā)行制度改革的重大成果”。

        自2009年7月份第七次重啟IPO以來，高溢價發(fā)行、高價上市持續(xù)不斷，為何管理部門對此視而不見？而當高溢價圈錢難以為繼之時，相關利益部門才開始著手改革？

        顯然，證監(jiān)會和交易所仍過度偏重股市的融資功能。對于一個只偏重融資功能而輕視投資功能和資源配置功能的市場，若繼續(xù)袒護圈錢，這樣的發(fā)行制度是很難改革到位的。如果此次發(fā)行制度改革再不觸及根本，不從“認識論”上進行革新，結果依然還是“頭痛醫(yī)頭腳痛醫(yī)腳”。

        其實，對于上一輪利益讓渡式的改革（上次新股發(fā)行制度改革的亮點：一是將網下網上申購分開，不允許申購對象重復參與，明顯減少了機構們上下其手的渠道；二是設定單一網上申購賬戶不超過本次網上發(fā)行股數千分之一的申購上限，理論上增加了中小投資者中簽的幾率），筆者在當時就曾認為這與改革的初衷是相悖的。新股發(fā)行制度改革改的就是不合理的暴利，而讓利是建立在“新股不敗”和新股有利可圖的邏輯基礎之上，一旦新股破發(fā)，讓利式的改革必敗無疑。顯然，中國股市重啟發(fā)行制度改革是預料之中的事情。

        因此，新一輪改革不能再重蹈覆轍，應該觸及新股發(fā)行制度的核心矛盾。對此，筆者建議此次新股發(fā)行制度改革應該從如下幾個方面著手：

        第一，應該著力解決權力發(fā)審問題，盡快將發(fā)審委從權力監(jiān)督部門中獨立出來。讓“裁判員”與“運動員”的角色分開，可以嘗試將發(fā)審權力下放給交易所，采取  “工序化”、“標貼制”的“窗口式”發(fā)審來明確各個審核環(huán)節(jié)中的權責，方便事后問責；或者借鑒美國市場的“注冊制”，減少權力發(fā)審環(huán)節(jié)，只要符合上市條件、中介機構合力推薦，則都可以注冊申請上市。一旦發(fā)現違規(guī)造假則立即停牌退市，并且嚴懲造假者和“幫兇”（中介機構），用嚴刑峻法來讓市場秩序優(yōu)化，減少權力部門“雁過拔毛”和人為庇護。

        第二，應該在詢價環(huán)節(jié)適當增加詢價機構的責任意識，避免詢價機構  “叫而不買”和操縱新股發(fā)行價。對此，有人曾建議讓一些喊高價（高于發(fā)行價）的詢價機構按照自己的出價成交。這雖然可以懲罰一些喊高價的機構，但好像有悖于累計投標詢價的規(guī)則，況且國內不是做市商交易模式，這種方式有待商榷。實際上，對于漫天叫價者，采取適當的懲罰性賣價也未嘗不可。

        第三，應該取消發(fā)行環(huán)節(jié)的特權分配機制，取消網下配售，讓機構和普通投資者平等申購。中國股市的網上、網下“雙軌制”始于10余年前，當時是為了扶助剛剛誕生的新基金，從新股發(fā)行額度中撥出一部分直接由其在網下申購，目的是想通過這種利益傾斜的方式讓機構投資者快速發(fā)展壯大。現在確實也實現了這個目標，這種吃偏食的特權分配機制在這些年養(yǎng)肥了很多機構，也成為某些特權利益群體牟利的通道。顯然，要想讓發(fā)行制度走向市場化，這種特權分配機制就應該改變。

        第四，應該采取必要的措施來限制一級市場的“裸申專業(yè)戶”，讓虛假繁榮的一級市場和二級市場有效銜接。對此，筆者曾多次建議監(jiān)管部門對一級市場申購采取“市值配比認購法”，讓申購者按照市值與可申購量1：1的關系來申購，這樣會讓二級市場沒有股票者不具備申購資格，杜絕  “打新專業(yè)戶”。而這種“市值配比認購法”完全不同于此前的市值配售，是需要真金白銀來進行申購，僅給股份多的人提供一種申購資格，只有建立起這種排他性，才能限制巨額的投機性申購資金，才能讓一二級市場的利益有效銜接起來。

        第五，應該將新股申購期間凍結的利息返還給投資者。因為有人曾懷疑“新股不敗”神話的主導者就是市場的主管部門，因為“新股不敗”和巨大的申購利潤會吸引很多打新資金來參與申購，而這些資金在申購凍結期間產生的利息收入又歸證監(jiān)會主管下的投資者保護基金所有，從而參與申購的資金越多，他們收取的利息越多。為了讓監(jiān)管部門避嫌，不讓其參與新股發(fā)行環(huán)節(jié)的利益分割，將其重新分配實有必要。

        第六，應該加大對首日開盤價和收盤價的監(jiān)管，防止一些機構利用少量資金來操縱新股價格。



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